5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效认(rèn)购申请份额总额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售(shòu)。这则小公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基(jī)金发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化(huà)因(yīn)素(sù)就(jiù)是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数(shù)与量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更好支持(chí)央(yāng)国(guó)企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极(jí)布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮(lún)深(shēn)化国企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与到(dào)央(yāng)国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服(fú)务资本市场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一(yī)些基(jī)金(jīn)经(jīng)理开始调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行(xíng)业本身基(jī)本面在今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益(yì)于煤(méi)炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企(qǐ)业(yè)会进入一(yī)个提(tí)质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基(jī)本(běn)面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，第一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数字(zì)经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营成(chéng)果随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个慢变量，会(huì)在未来两年(nián)体现在每一个(gè)央(yāng)国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在(zài)一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度(dù)主动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对(duì)港股央国(guó)企的(de)持(chí)股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大(dà)力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落实到日常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去(qù)对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研(yán)的(de)的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估(gū)”应该是(shì)在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单套(tào)用国外的(de)传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新(xīn)的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及(jí)到的(de)行(xíng)业和公司，一(yī)直在发生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住中特估这(zhè)波(bō)行情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估(gū)值体系(xì)进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的需要。明(míng)确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的(de)常(cháng)识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基(jī)金经理(lǐ)认(rèn)为，对于(yú)国(guó)央企的(de)估值方式要(yào)充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市(shì)公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极(jí)作用(yòng)，这样有(yǒu)利于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以使用。

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