《基金经理投资中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉(mài)经济周期(qī)拐点 实现财富管(guǎn)理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金合(hé)信基(jī)金(jīn)基金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是(shì)乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大(dà)的背景是市场进入了战(zhàn)略(lüè)相持阶段(duàn)，进(jìn)攻(gōng)和防守的理由都不是非(fēi)常清晰。周末(mò)中(zhōng)央发布长期的产业(yè)政策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是(shì)战(zhàn)略性(xìng)的布局(jú)，很多投(tóu)资(zī)者更(gèng)喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全球(qiú)投资(zī)者(zhě)的目光，投资者总(zǒng)希望(wàng)可(kě)以(yǐ)从(cóng)中寻找到投资的秘诀，价值投资的(de)道虽(suī)相同，但法、术、器是(shì)各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对(duì)宏观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术的(de)批判，很多与(yǔ)会(huì)者收获(huò)的可能(néng)不是清(qīng)晰的思路，而(ér)是在迷宫中又(yòu)多走了一(yī)圈。

　　一、中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高rong>市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根据惯(guàn)例，银行保险(xiǎn)等利好兑现后往(wǎng)往(wǎng)是市(shì)场(chǎng)开始调整的(de)开始。A股投资历来(lái)是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新(xīn)的(de)政策基调下开(kāi)始全面大反攻(gōng)。我们需(xū)要因时(shí)而变，投资者需(xū)要考虑到当前的市场背(bèi)景(jǐng)已经和之前有很大的(de)不同。当前市场进(jìn)入战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的一个(gè)重(zhòng)要理由是(shì)除了逻辑推演，很多重(zhòng)要问题很难用清晰的(de)事实(shí)来验证。谨慎的(de)投资者往往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后动(dòng)，因此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的(de)地方(fāng)在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而(ér)且今年国内的政策本(běn)身也(yě)不是大开(kāi)大合。新出台的政策更多地在(zài)落(luò)实上，较少新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数(shù)据、金融(róng)数据(jù)和增长(zhǎng)数(shù)据传递的混乱信息(xī)中纠(jiū)结。

　　第三，从投资(zī)主线看，数(shù)字经济(jì)和中特估依然既有政策(cè)、也有(yǒu)业(yè)绩或(huò)者有未(wèi)来预期(qī)的业(yè)绩改善，但短期游(yóu)戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分化较为极致，也是不争的(de)事实。除(chú)了这两(liǎng)条主线外，金(jīn)融、消费(fèi)和(hé)公用事业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能(néng)源崩坏(huài)的筹码预期也(yě)决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从(cóng)交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩(jì)出(chū)现一定(dìng)修(xiū)复和(hé)表现有韧性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中的(de)游戏(xì)传媒等表(biǎo)现较(jiào)好(hǎo)，家电此前也(yě)有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定(dìng)的(de)买(mǎi)预期卖现实(shí)的操作(zuò)。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也有定价效率不稳定的(de)一面，同(tóng)样是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农(nóng)林(lín)牧渔、新能源和(hé)消费板(bǎn)块，整体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示企业盈利(lì)仍在磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期市场(chǎng)的核心矛(máo)盾在(zài)于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目(mù)前除(chú)了游(yóu)戏(xì)、传(chuán)媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分(fēn)领(lǐng)域阶段性有所回调。中特估相关的基建(jiàn)、银(yín)中海物业是国企还是央企 中海和万科哪个档次高行、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近(jìn)市场(chǎng)调(diào)整(zhěng)的时候整体(tǐ)表现较好。在这两条我们(men)看好的全年主线(xiàn)之外，市场部分定(dìng)价(jià)了一季报行(xíng)情，但核心问题在于当(dāng)前盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还在下滑，这意味(wèi)着短(duǎn)期盈利(lì)很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以(yǐ)，我们(men)看到这两条主线之(zhī)外其他业绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的修复(fù)，而市(shì)场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可(kě)能(néng)蕴含(hán)阶(jiē)段性交易(yì)机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而(ér)明确(què)的(de)：政策(cè)关注产业升(shēng)级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政(zhèng)治(zhì)局会议、中(zhōng)央财(cái)经委(wěi)会(huì)议和国常(cháng)会相继召开(kāi)。决策层对于当(dāng)前(qián)经济复苏动力不(bù)足、复苏(sū)势头(tóu)不(bù)稳的(de)问题，有着(zhe)清醒的认识，短期的工作(zuò)重点是恢复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走(zǒu)老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张来刺激(jī)经济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智能(néng)化、绿色(sè)化、融合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合(hé)发展

　　这次财经委(wěi)会议的一个新(xīn)提法(fǎ)是“坚持(chí)三次(cì)产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传(chuán)统产(chǎn)业转型(xíng)升(shēng)级，不能当成‘低端产业(yè)’简单退出(chū)”，这个提法(fǎ)很(hěn)重要(yào)。我们去(qù)年底强调接下来一段时间的政策需要(yào)强调均衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子(zi)的领(lǐng)域要(yào)重点支(zhī)持和发展，但是经(jīng)济(jì)的(de)运行是一个完整的(de)系统(tǒng)，生产和(hé)消费、实(shí)体经济和金融支撑、高(gāo)科技领(lǐng)域和低技(jì)术领域、融(róng)资-设(shè)计-制造—物流-销售-服(fú)务(wù)等各方面(miàn)需要协(xié)调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能(néng)够真正把需求拉(lā)动起来(lái)。不(bù)能(néng)够孤立、片面(miàn)地理(lǐ)解(jiě)和执行(xíng)政策，毕(bì)竟即(jí)使是(shì)芯片这么最高科技(jì)的领域，它的下游需求也主要来(lái)自(zì)消费电子产(chǎn)品中的手机、汽车(chē)、智能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的发(fā)展就(jiù)缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外(wài)，最(zuì)近(jìn)政策(cè)讨论的一个重点是(shì)人，作(zuò)为投(tóu)资生产拉动核心的企业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载(zài)民族未来的新生(shēng)人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前(qián)中国的(de)发展(zhǎn)逐渐从资(zī)本(běn)和劳动要素拉动转向人力资(zī)源拉(lā)动(dòng)，技术创新成为能否(fǒu)突破内外(wài)部约(yuē)束(shù)的(de)关键。技术创新能力取决于制(zhì)度保障(zhàng)下的主观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常(cháng)态之后，在内外部不确(què)定性(xìng)的(de)制约(yuē)下(xià)，如何让当前每(měi)个(gè)主体充满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策(cè)的重心。以人(rén)工智(zhì)能为(wèi)代(dài)表的数(shù)字(zì)经济大(dà)发(fā)展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩小国(guó)际竞争中人(rén)力资源的差距(jù)，这需(xū)要从一个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容(róng)：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战。接下来(lái)的政策力度和效(xiào)果有(yǒu)多大、盈利能(néng)否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外的潜在风险到底(dǐ)有(yǒu)多大、美联(lián)储到底下一步面临的是什么样的经济形势等(děng)，投(tóu)资者希望(wàng)渐次(cì)判断上述一系列的重(zhòng)要问题的程(chéng)度，并据(jù)此进(jìn)行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲，5月交(jiāo)易机会可(kě)能更(gèng)均(jūn)衡、但(dàn)也(yě)更脆(cuì)弱，当前可能是(shì)一个布(bù)局的好阶段(duàn)，而(ér)未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要(yào)多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上(shàng)看到价值(zhí)投资(zī)者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资(zī)路径也将会非(fēi)常明确(què)。这个(gè)路径(jìng)，我(wǒ)们(men)从(cóng)产业(yè)视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而(ér)言(yán)：投(tóu)资的上限(xiàn)是产业现代化，科(kē)技自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端(duān)化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要(yào)进(jìn)行(xíng)战略布(bù)局。投资的(de)下限是避免系统(tǒng)性(xìng)的风险，在现代化的产(chǎn)业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当(dāng)前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产(chǎn)业是(shì)不能进行战略布局的。投资的(de)中间状态是(shì)周期与消费行业(yè)，是战术(shù)性的布局。

　　产业(yè)视角下(xià)的(de)投资(zī)路(lù)线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济学(xué)家，投委会委员兼(jiān)秘(mì)书长，宏观策(cè)略配置(zhì)部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士，清(qīng)华大学管理(lǐ)科学(xué)与(yǔ)工程博士后。学术研(yán)究(jiū)与教(jiào)学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金(jīn)融(róng)产(chǎn)品分析等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于(yú)在(zài)周期波(bō)动的框架内运用财(cái)政的视角解构宏观经济(jì)的(de)运(yùn)行，将中国(guó)经济(jì)看作一份资(zī)产，通过(guò)资本资产定价的方式(shì)来确定其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗(luó)水星博士(shì)，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观(guān)分析师，2022年2月加入创金合信基金。此(cǐ)前履职博(bó)时基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上(shàng)海(hǎi)财(cái)经大学经济学硕士、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术(shù)论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文(wén)核心经(jīng)济学期刊。