平安(ān)首经团队(duì)：钟正(zhèng)生/范(fàn)城恺

　　核心观点

　　4月(yuè)美国(guó)通胀如期回落。2023年4月(yuè)美国(guó)CPI和核(hé)心CPI同比增速如期回落。其中，住房(fáng)租金(jīn)、二(èr)手车、汽油等分项(xiàng)环比(bǐ)上涨较快，食品、医疗保健等价格平稳。从CPI同比拉动看，4月住房租金拉动较3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，能源分项连续(xù)第二个(gè)月拖累0.4个(gè)百分点，二手车和卡车(chē)分(fēn)项的拖(tuō)累则缩窄(zhǎi)0.1个百(bǎi)分点至0.2％。4月通(tōng)胀数据公布后，市(shì)场对政(zhèng)策利率预期(qī)小幅下修，CME利率期货(huò)市场预计(jì)6月亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思不(bù)加(jiā)息(xī)概率(lǜ)升至90％以上，且进一步押(yā)注下半年(nián)降息(xī)3次（75BP）。

　　1-4月美国通胀回落放缓。2023年1-4月，美国通胀(zhàng)回落(luò)速度比2022下半年更慢(màn)。2023年1-4月(yuè)CPI平均环比(bǐ)增速(sù)为0.35％，高于2022下(xià)半年平均环比增(zēng)速的0.23％。原因(yīn)在于(yú)，能源价格(gé)回落对(duì)CPI的拖累(lèi)显(xiǎn)著下降，以(yǐ)及二手车价格止(zhǐ)跌回升。这(zhè)说明，供给改善带(dài)来的(de)利(lì)好正在耗(hào)尽，而需求驱动的通胀(zhàng)仍然顽固。我们理(lǐ)解，美国(guó)核心通胀的韧(rèn)性与居(jū)民消费的(de)韧性相匹配。一季度美国(guó)机动车和(hé)零部件等消费明显增长，与美国(guó)CPI二手车和卡(kǎ)车价格分项的反(fǎn)弹(dàn)相匹配。

　　下半年(nián)美国通胀反弹风险值得关(guān)注。今年(nián)二季度，由(yóu)于基数原因美国(guó)CPI同比增速呈快速(sù)回落(luò)走势(shì)，市场很容易对美(měi)国通胀回落持乐(lè)观看法，并忽视通(tōng)胀环比走势的韧(rèn)性。但三季度以(yǐ)后，基(jī)数效应利好不再，在基(jī)准情(qíng)形下，美(měi)国标(biāo)题通胀率很可能企(qǐ)稳。我(wǒ)们进一步提(tí)示下半年(nián)美(měi)国通胀超预期上行的可能性：第一(yī)，汽车价格可能(néng)超预期(qī)上行。一(yī)季度美国汽车消费(fèi)回升(shēng)，可能(néng)夯实汽车制(zhì)造商(shāng)的财务状况(kuàng)，并限制其继续降价的空间。此外，美国汽车制(zhì)造商(shāng)存货量同比增(zēng)速(sù)快(kuài)速下(xià)降(jiàng)。第(dì)二，房租回落(luò)可能再度(dù)滞(zhì)后。目前市场(chǎng)预期(qī)下半年美国住房租金回落(luò)。然而，历史上美国房价与租(zū)金(jīn)的相关性并(bìng)不稳(wěn)定。考虑(lǜ)到当前美国房屋空置率更处(chù)于历史最低水平，住房供给的(de)紧(jǐn)张也可能阻碍(ài)住房租(zū)金回落的斜率。第三，能源价格可(kě)能受(shòu)供给扰动而(ér)超(chāo)预期反弹。全球能源(yuán)需(xū)求维持强劲；欧佩(pèi)克(kè)+频繁出手呵护油价，未来也(yě)不排除采取新(xīn)的行动(dòng)；欧洲能(néng)源风险或在下(xià)一轮冬(dōng)季回升(shēng)。

　　如果下半(bàn)年美国(guó)通胀较为顽(wán)固，美(měi)联储或将较难降息。如果当前(qián)浓厚的降息(xī)预期被逐渐修(xiū)正削弱，市场可(kě)能需要重估美联储长(zhǎng)时(shí)间保持高利(lì)率对经济(jì)的负面影响，继(jì)而可能进一步计入中期经济衰退风险。相应(yīng)地，美股调整压力仍未(wèi)消散，因盈利预(yù)期仍有下修(xiū)空间(jiān)；在通胀(zhàng)和货币紧(jǐn)缩预期上修(xiū)时期(qī)，美债利(lì)率和美元指数可能(néng)阶段企稳，黄金价格可能阶段回调(diào)。

　　风险提示(shì)：美国金融风险超(chāo)预期上升(shēng)，美(měi)国(guó)经济超预期(qī)下行(xíng)，美联储降息超(chāo)预期提前等。

　　2023年4月(yuè)美国CPI和核心(xīn)CPI同比增速如(rú)期回落，市场进一步押注美(měi)联储6月不加(jiā)息、下半(bàn)年(nián)降息。但值得(dé)注意的是，2023年以来，美国通胀回(huí)落(luò)速度比(bǐ)2022下半年更慢，供给改善带来的利(lì)好正在(zài)耗(hào)尽，而需(xū)求驱动的通胀仍然(rán)顽固。我们认(rèn)为，美国通胀风险或在下半年(nián)，当基数(shù)效应利好(hǎo)不再(zài)，美国标题通胀率可(kě)能(néng)企稳，且(qiě)不排(pái)除超预期反弹(dàn)。具体(tǐ)地(dì)，下(xià)半年汽车价格回升、住房租(zū)金回(huí)落(luò)滞后、以及能源价格(gé)反弹(dàn)的(de)风险均值(zhí)得关注。若下(xià)半年美(měi)国(guó)通胀较为顽(wán)固，美联(lián)储将较难降息，美国中期经济衰退风险将进一步上升。

　　01

　　4月(yuè)美国通胀如(rú)期(qī)回落

　　2023年4月(yuè)美国CPI同(tóng)比低于前值和(hé)预期(qī)，核心(xīn)CPI同比持平于(yú)预期、低于(yú)前值。美国劳工部(bù)（BLS）5月10日公布数(shù)据显示，美国4月CPI同比4.9％，略低于预期和(hé)前值5％，已连续10个月下滑；4月CPI环(huán)比0.4％，持平于预期(qī)、高于(yú)前值0.1％。4月核(hé)心CPI同比5.5％，持平预期，略低于前值5.6％，下行斜率较(jiào)缓显示通胀(zhàng)粘性；4月核心CPI环比0.4％，持平于预(yù)期(qī)和前(qián)值。

　　结构(gòu)上，住房(fáng)租金、二手车(chē)、汽(qì)油等分项环比上涨较快，食品(pǐn)、医疗保健等价格平(píng)稳。首先，CPI食(shí)品分(fēn)项连续2个月环(huán)比零增(zēng)长，家庭食(shí)品价格下跌与外出食品价格(gé)上涨相互抵(dǐ)消。其次，CPI能源分(fēn)项环(huán)比上涨0.6％，显著高于前(qián)值-3.5％。其中(zhōng)，能(néng)源服(fú)务(wù)环比-1.7％，高(gāo)于前值(zhí)-2.3％；能源商(shāng)品环比2.7％，高于前(qián)值(zhí)-4.6％，能源商品中(zhōng)，汽油受OPEC减产和旅游旺(wàng)季的(de)影响，环(huán)比3％，高于前值-4.6％。此外，核(hé)心商品价(jià)格环比0.6％，高(gāo)于(yú)前值0.2％，是自2022年(nián)中(zhōng)期以来最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)，其中二手车和卡车环比4.4％，高于(yú)前(qián)值-0.9％；核心(xīn)服务环比0.4％，持平前(qián)值(zhí)，其中住房(fáng)租金环(huán)比(bǐ)0.5％，低于前值0.6％。

　　从CPI同比拉(lā)动(dòng)看，4月住房租金(jīn)拉动较3月小(xiǎo)幅回落(luò)0.1个百分点(diǎn)至2.8％，食品拉动回落0.2个百分点至1.0％，交通(tōng)运输服务拉动回落0.2个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至0.6％，能源(yuán)分项(xiàng)连续第二个(gè)月拖累0.4个(gè)百分点，二手(shǒu)车和(hé)卡车(chē)分项的拖累则(zé)缩(suō)窄0.1个百分点至(zhì)0.2％；除上(shàng)述分项的(de)“其他(tā)”项目拉(lā)动(dòng)0.9％。

　　4月通胀数据公(gōng)布后，市场对政策利率(lǜ)预(yù)期小幅下修，美(měi)股(gǔ)纳(nà)指(zhǐ)和标普500收涨(zhǎng)，美债利率和美元指数小幅(fú)下跌。5月10日(rì)，CME FedWatch显示6月(yuè)美(měi)联储停止(zhǐ)加息的概率(lǜ)，由前一(yī)天(tiān)的(de)78.8％上涨至91.5％；12月议息会议(yì)的加权(quán)平均利(lì)率预期(qī)为(wèi)由前一天的4.36％降低至(zhì)4.26％，即市场进一(yī)步(bù)押注下半(bàn)年降息(xī)3次（75BP）左(zuǒ)右。当日，美股道(dào)琼(qióng)斯指数(shù)微跌(diē)0.09％，标普500指数和(hé)纳(nà)斯达克指数分别(bié)上涨0.45％和(hé)1.04％；美(měi)债收益率全线下跌，10年美债收益率下跌10BP至(zhì)3.43％，2年美债收益率下(xià)跌11BP至3.90％；美元指(zhǐ)数下跌0.21％至101.4；伦敦(dūn)黄金现(xiàn)货下跌0.23％至2029美元/盎司。

　　02

　　1-4月美(měi)国通(tōng)胀回落放缓

　　2023年1-4月，美国通胀回(huí)落速度(dù)比2022下半年更慢，供给改善带来的利(lì)好正在(zài)耗尽，而需(xū)求驱动的通胀仍然(rán)顽(wán)固(gù)。我(wǒ)们测(cè)算，2023年1-4月美国CPI平均(jūn)环比(bǐ)增速为0.35％，高于2022下半年(nián)平均环比增速的0.23％；核心CPI平均(jūn)环比保持(chí)在(zài)0.42-0.43％的高(gāo)位(wèi)。CPI环比走势上扬的原因在于，核心通胀仍然维持(chí)高位，而能源(yuán)价格(gé)回落对CPI的拖累显著下降：2022下(xià)半年国(guó)际(jì)能源(yuán)价格高位回落，美国CPI能源分(fēn)项平均环比下降(jiàng)2.2％，但2023年以(yǐ)来能源价(jià)格基本(běn)企稳，能源分项(xiàng)平(píng)均环比仅下降0.4％。核心通(tōng)胀方(fāng)面，最重要的住房租金(jīn)环比增(zēng)速维持高(gāo)位，而二(èr)手车价格止(zhǐ)跌回升，并抵消了医疗(liáo)保(bǎo)健价格回落的利好。我们在此(cǐ)前报告中已提示(shì)，在美国通(tōng)胀结构中，供给因素(sù)改(gǎi)善效果边际减(jiǎn)弱，而需求因素(sù)没有明(míng)显降温，使得通胀回落的幅度存疑（参考报(bào)告《美国(guó)通(tōng)胀压力反复》等）。

　　需要指出的是(shì)，美国核(hé)心通胀的韧(rèn)性与(yǔ)居民消费的韧性相匹配。2023年(nián)一季度，美国个(gè)人(rén)消费支(zhī)出环比大幅增(zēng)长3.7％（折年率(lǜ)），对一季度美国GDP环(huán)比折年率(lǜ)的贡(gòng)献(xiàn)高达2.5个百分点。结(jié)构上，服务消费维持强(qiáng)劲(jìn)，而耐用品(pǐn)消费明显回升，尤其机动车(chē)和零部件等消费(fèi)明显增(zēng)长，与(yǔ)美(měi)国(guó)CPI二手车(chē)和卡车(chē)分项的反弹相匹(pǐ)配(pèi)。美国居民消费的韧性，不仅得益于尚未耗尽的超额储蓄、薪资增长和家庭资产负债表健(jiàn)康等，也可(kě)能来自居民收入(rù)和财富分配的(de)改善、财产性利息收(shōu)入的(de)上升(shēng)、实际收入上(shàng)升(shēng)和消费预期改善等多(duō)方因(yīn)素加持（参考报告《对(duì)美国消费(fèi)韧性的三点思考(kǎo)——兼(jiān)评美国一季度(dù)GDP数据》）。

　　亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思>03

　　下(xià)半年美(měi)国通胀反弹风险值得关注

　　今年下半年，美国通胀超(chāo)预期上行的风(fēng)险值(zhí)得关注。综合考虑(lǜ)美国经济下行与通胀黏性，我们的基(jī)准假设是，2023年内(nèi)美国CPI环比(bǐ)增速平均或在0.3％左右，介(jiè)于2023年1-4月均值（0.35％）和2022年下半(bàn)年（0.23％）之间，但仍高于2015-2019年平均水平(píng)（0.15％）；偏弱假设为0.2％，即考虑美国需(xū)求走弱的影响更大；偏强假设为0.4％，即考虑美国通(tōng)胀黏性更强或发生新的供给冲(chōng)击等(děng)。假设年内美国CPI季调环比(bǐ)0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调(diào)同比或(huò)分别达到3.2/3.4/3.6％，12月或分别达到(dào)2.9/3.8/4.6％。这意味着，在二季度，由于基数(shù)原因，美国(guó)CPI同比增速呈快速回落走势，即便5月和6月CPI环比(bǐ)保持在0.4％高位，CPI同比增速也可(kě)能(néng)回落至3.5％左右。在(zài)此期间，市(shì)场很容易对通胀回落(luò)持乐观看法，并(bìng)忽视美国通胀环比(bǐ)走势的(de)韧性。但三(sān)季(jì)度以后，基数效(xiào)应利好不再，在基准情形下，美国标(biāo)题通(tōng)胀率(lǜ)很可(kě)能(néng)企稳(wěn)。

　　在此基础上，我们(men)进一步提示(shì)下半年(nián)美国通胀(zhàng)超预期上行的可能性。

　　第一，汽车价格可能超预期上行。受2021年初财政刺激利好(hǎo)，美国汽车等耐(nài)用品消费(fèi)一度爆发式增长，但自2021年(nián)下(xià)半年以来(lái)逐渐冷(lěng)却(què)。然而，目前有迹象(xiàng)表(biǎo)明，美国汽车消费(fèi)需求(qiú)并未(wèi)完全“透支(zhī)”。2023年以来，随着国际(jì)供应链继续修复，加上多数电动汽(qì)车企业(yè)打响“价格战”，美国汽车(chē)消(xiāo)费企稳回升(shēng)。2023年一季度，美国机(jī)动(dòng)车和零部件消费同比增长4.4％，在连续六(liù)个季度负增长后实(shí)现(xiàn)正增长。更高频的数据也印证了(le)美国汽车消费回升的趋势，2023年1-3月美(měi)国国内汽车销(xiāo)量同比增速分别达(dá)5.8％、7.5％和9.2％，连续(xù)三个月加快增(zēng)长。汽车销(xiāo)售回暖会夯实汽车制(zhì)造商的财务状况(kuàng)，也会限制其继续降价的空间。此外(wài)，美国商务部(bù)数据显(xiǎn)示，截至2023年(nián)3月，汽(qì)车制(zhì)造商(shāng)存货量(liàng)同比增速(sù)下降至(zhì)1.5％，这一数字在2018-19年(nián)维持在(zài)10％左右，暗示未来汽车供(gōng)给(gěi)压力(lì)可(kě)能上升。因此在(zài)下半年，美国汽车销售(shòu)数量和价格(gé)均(jūn)可(kě)能(néng)超预期上扬。

　　第二，房(fáng)租回落可能再(zài)度滞后。历(lì)史数据显示，美国房价（OFHEO单独购房价格指数）同比领先CPI住房租(zū)金同比9个月至2年不(bù)等。本轮美国房价同比(bǐ)增速于(yú)2022年(nián)中左右(yòu)触顶回落(luò)，继而市场(chǎng)期待2023年下半年美国住房租金同比增速放缓。但(dàn)是，房(fáng)价与租金的相关性并不稳(wěn)定。此(cǐ)外，考虑(lǜ)到当(dāng)前美国房屋空置率更处于历(lì)史(shǐ)最低水平，住(zhù)房供给紧(jǐn)张也(yě)可能阻(zǔ)碍住房租金回落的斜率。如果CPI住房租金环比(bǐ)增速仍(réng)持(chí)续(xù)保(bǎo)持0.5％以上，那么(me)美国(guó)CPI环比很难下降(jiàng)至0.3％以下，CPI同比(bǐ)便有反弹风险。

　　第三(sān)，能源价格可能(néng)受(shòu)供给扰(rǎo)动而超(chāo)预(yù)期反弹。首先，尽管(guǎn)美欧经(jīng)济前景蒙尘，但全球能源需求维持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬发(fā)布月报显(xiǎn)示，其预计2023年全球(qiú)石油需求(qiú)将增加200万(wàn)桶/日，主要得益于中国需求复苏(sū)。其次，欧佩克+频繁(fán)出手呵护油价，未来也不排除(chú)采取(qǔ)新(xīn)的(de)行动。2022年下半(bàn)年(nián)以来(lái)，欧(ōu)佩克(kè)+更频繁地调(diào)整产量(liàng)，以干预市场、呵护油价。今(jīn)年4月初，欧佩克+意外宣布减(jiǎn)产，提振了(le)因美欧(ōu)银行危机而下挫的(de)国际油价(jià)。但(dàn)好景不长(zhǎng)，4月下旬以来美国地(dì)区银行危(wēi)机(jī)再起，油价回调。据IMF数据(jù)，2023年(nián)沙特财政盈亏平衡油价为(wèi)80.9美(měi)元/桶。往后看(kàn)，不排除欧佩克+进一步减产呵护(hù)油(yó亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思u)价。最后(hòu)，欧洲能(néng)源风险或在下一轮冬季回升。展望下(xià)半年，欧洲能源形势(shì)仍有不(bù)确定性。据IEA 2022年12月报告，2023年欧盟天然气供需缺(quē)口仍(réng)有270亿立方(fāng)米。OPEC 2022年11月预测，若(ruò)LNG进口不足(zú)或遭遇(yù)“冷冬”，欧洲(zhōu)天然气储备(bèi)可能处(chù)于(yú)警戒线水平之下。一旦欧(ōu)洲能源风(fēng)险(xiǎn)再起(qǐ)，原(yuán)油、天(tiān)然气等国际能(néng)源品价格(gé)可能反(fǎn)弹。

　　若下半(bàn)年美(měi)国通胀较为(wèi)顽固，美联储或将(jiāng)较难降息。如果(guǒ)年末美国(guó)CPI同比增速维持在3.8％以上，对应PCE同比(bǐ)将维持3％以上(shàng)，基本符(fú)合美联(lián)储(chǔ)2022年12月的预测水(shuǐ)平，当时(shí)2023年PCE预(yù)期(qī)中值为3.1％、核心PCE预期中值为3.5％，鲍威尔讲话时较为明确(què)地表示(shì)2023年可能不会降息。由此推断，若当PCE同比维持3％以(yǐ)上时，美联储选择降息的底气(qì)可能不足。截(jié)至(zhì)目前，市(shì)场(chǎng)对于(yú)美联储(chǔ)下(xià)半年降息的预(yù)期仍(réng)强。如果浓厚的降息预(yù)期被逐渐修正削弱，市场可能需要(yào)重估美(měi)联储(chǔ)长时间保(bǎo)持(chí)高(gāo)利率对(duì)美(měi)国经济的负面影(yǐng)响(xiǎng)，继而可能进一步(bù)计入中期经济衰退风险。相应地，美股调整(zhěng)压力仍未消(xiāo)散(sàn)，因盈利(lì)预期仍有下修空间；在(zài)通(tōng)胀和货(huò)币(bì)紧缩预期“上修(xiū)”时期，美(měi)债利(lì)率和美元指数可能阶段企稳，黄金价格可能阶段回(huí)调。

　　风险提示：美国金融风险超预期(qī)上升，美国(guó)经济(jì)超预期下行，美联储(chǔ)降息超预期提前等。

未经允许不得转载：济宁洋娃娃舞蹈培训学校官方网站_济宁舞蹈培训_济宁少儿舞蹈培训_济宁舞蹈培训学校_济宁洋娃娃舞蹈培训学校 亲家公亲家母是什么意思，梦见亲家母是什么意思